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陶冬的博客

中国经济的研究

 
 
 

日志

 
 
关于我

陶冬博士,瑞信的董事总经理、亚洲区首席经济分析师。 1998年加入瑞士信贷第一波士顿,主管亚洲区经济研究。个人更侧重于对中国经济的研究, 但同时兼顾亚洲区其它国家和地区的研究。此前,任香港宝源证券高级经济分析师及中国研究部主管。   陶冬先生拥有美国犹他大学博士、经济学硕士学位及北京外国语大学学士。他曾对1997年亚洲金融风暴和2004年中国宏观调控作出过前瞻性分析和预警。

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a股暴跌谈  

2015-07-01 07:59:23|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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六月份,股市暴跌席卷了A股,而且连带性地冲击了H股,以至世界各地资产价格。今年以来,上证综合指数上扬幅度,位居全球第一,让全世界的基金经理看得目眩;不过跌起来,一样有性格,给自认为是巴菲特的中国大妈们上了一课,给杠杆投机者重重一击。

此次股市调整的触发点和风险蔓延渠道,皆在场外高杠杆的民间配资。场外配资许多没有受到适当的监管和规范,牛市情绪下民间配资规模冲上1.5万亿元,其中伞形信托、单一信托和网上P2P三个配资渠道的集资规模应该超过1万亿。这些杠杆投资产品设有强制平仓条款,一旦市场下跌到约定水平,股票仓位就会被强制性卖出。强制平仓加速大市下挫,又带出新的强制平仓,市场于是出现火烧连营情况。

配资账户爆仓所带来的市场震荡,是一个全新的市场现象,恐慌性、强制性特征下,中国人民银行降息降准的利好消息,并没有给市场任何喘息的机会,颇有隔靴搔痒的感觉。笔者认为,市场化的货币政策很难制止恐慌和机械性去杠杆,因为宏观政策与微观的风险意识和强制性去杠杆,根本不在同一频率上,属于政策错配、时限错配。好比一辆冲向山崖的手闸失灵了的自行车,靠刹闸是不管用的。

最终解决问题,恐怕要用鞋底摩擦来停下单车。那就是行政干预,通过有形之手给杠杆资金喘息的机会。行政干预一向是北京对付危机的利器,而且北京一般不介意作出反市场的干预。A股出现的当日V型反弹,应该可以看到政府的意志。

这一轮牛市是不是就此结束了呢?非也。自始至终这轮牛市看得到政府之手,这是一个政策牛市。首先,牛市是维稳的需要,经济这么差,老百姓忙着点钞票,就不上街闹事了。其次,资本市场是将央行流动性传导到实体经济的一个重要渠道。再者,证券化(如证券化地方基建项目、证券化银行潜在坏账)是清理上任政府留下的政策瘀血的捷径。这些还都完成的,因此从政策的角度看需要维持一个热闹的资本市场。笔者认为北京从来认同牛市这个方向,只是感到牛市的速度和杠杆力度有调整的必要。这次清理场外配资所带来的条件反射式杀跌,估计为北京逆料所不及,所以反应一时不到位,不过很快就跟上来了。

同时资金又十分健忘,一旦市况稳住,相信资本会慢慢回来,制造下一个升浪。这些年中国钱的故事十分简单,就是政府将老百姓超高的储蓄引出来,填补财政的窟窿。从房地产到理财产品,都是同一个逻辑,当这两个都玩不下去了,便发明了股市这个集资工具,美其名曰“用活存量”。这个游戏只有在老百姓决定不玩的时候,才玩不下去。

笔者认为这轮暴跌中,值得注意几点:1)所谓杠杆牛,来得快,去得也快;2)“金融创新”制造出不少新的风险,无论投资者还是监管者都看不太清楚的风险:3)国家媒体的股评,千万不能当真;4)北京真的想把股市游戏玩下去,玩得更大。A股这轮股市,与笔者的增长预测、分析员们的盈利预测背道而驰,充满着政府意志,政府就是最大的庄家。重复一下笔者讲了很久的话:玩中国股市就是跟着庄家打劫,小心被人反打劫,到时候庄家闪了,你挨刀。A股可以玩,但要识进退,同时要有一个强壮的心脏。

本文原载于今周刊,为个人观点,并非投资建议或劝诱

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