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陶冬的博客

中国经济的研究

 
 
 

日志

 
 
关于我

陶冬博士,瑞信的董事总经理、亚洲区首席经济分析师。 1998年加入瑞士信贷第一波士顿,主管亚洲区经济研究。个人更侧重于对中国经济的研究, 但同时兼顾亚洲区其它国家和地区的研究。此前,任香港宝源证券高级经济分析师及中国研究部主管。   陶冬先生拥有美国犹他大学博士、经济学硕士学位及北京外国语大学学士。他曾对1997年亚洲金融风暴和2004年中国宏观调控作出过前瞻性分析和预警。

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地方债务拖累美国复苏  

2010-03-17 22:39:26|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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希腊因为政府过度消费,债台高筑,在市场上被打得焦头烂额,甚至触发了一场欧元危机。可是美国许多州政府,同样过度消费,同样债台高筑,同样连公务员工资都发不出来,但那些地方政府债券却安然无事,价格根本不像危机即将爆发的情形。同样的问题,不一样的命运,尽管希腊政府好歹都是一个主权政府,在税收上有更多的腾挪空间。

美国的州政府债券没有像希腊国债那样,被对冲基金追着沽空的第一个原因是美元。美国只有一个联邦政府,一个财政部,不存在欧元那种财政多样性与货币单一性之间的结构错位。而且美元汇率已经跌入谷底,少了货币汇率这个支点,投机者便难发力。

第二个原因是市政债券的供需关系变化。危机中美国联邦政府推出了“建设美国债券”(Build America Bond)方案,山姆大叔承诺支付这类债券利息中的35%,广受地方政府欢迎,成为近期地方发债的主要品种。相对而言,传统市政债发行量减少了,而资金对免税债券的需求却在上升。供需此消彼长,令美国州政府债券出人意料地坚挺。

然而,这些无法改变美国许多地方政府财政困窘的现状。五十个州中,支出平均超过收入16.9%。在今后两年,大约有2600亿美元的缺口需要填补。受经济危机冲击最大,游客/赌客数急跌的内华达州,明年支出中的60%还没有着落。在经济形势不明朗、失业率高企、房地产不景时,税收情况可能比预估的更差。而且各州政治结构受到各种限制,在近期加税的可能性不大。

那么美国的州、市债券会不会遭遇希腊的命运呢?笔者认为这取决于市场对美国主权信用的看法。美国联邦政府与州政府之间的法理关系、财政关系,远比欧盟与希腊清晰,也没有欧洲主权分治、货币统一的错位。即使美国财政部不直接担保州政府债券,也会以类似建设美国债券的形式安抚市场。

当然,美国联邦政府自身的国债市场,也存在估值泡沫,只是被联储的量化宽松政策支撑着。一两年后美国国债会不会受到投资者质疑,见仁见智,不过这个不在本文的讨论范围之内。

历史表明,地方政府债券危机往往在GDP见底后2-3年才出现,这与失业率及税收的滞后相关。笔者认为,美国州政府债券会在2011-2012年面临更大的压力,甚至不排除出现比加州去年支付困难更大的危机,不过只要联邦政府尚有余力,州级地方债券还不至于违约。

预计加州去年下半年所做的,会在许多地方重演。去年加州政府陷入财政危机后,大幅消减公共开支、裁员/增加无薪休假,这不仅抵销了联邦政府财政扩张的效果,还为经济带来新的下降压力。从今年下半年起,美国经济面临新的减速局面,其中相当一部分来自地方政府的财政收缩。

 

本文原载于今周刊,为个人观点,并非任何劝诱或投资建议。

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