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陶冬的博客

中国经济的研究

 
 
 

日志

 
 
关于我

陶冬博士,瑞信的董事总经理、亚洲区首席经济分析师。 1998年加入瑞士信贷第一波士顿,主管亚洲区经济研究。个人更侧重于对中国经济的研究, 但同时兼顾亚洲区其它国家和地区的研究。此前,任香港宝源证券高级经济分析师及中国研究部主管。   陶冬先生拥有美国犹他大学博士、经济学硕士学位及北京外国语大学学士。他曾对1997年亚洲金融风暴和2004年中国宏观调控作出过前瞻性分析和预警。

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对冲基金的生死劫  

2009-01-29 05:58:47|  分类: 言论集 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2008年11月中旬,笔者在美国做路演,其中一天在曼哈顿中区见客户。曼哈顿中区是对冲基金聚集地,客户距离较近,天气又好,于是选择步行前往,结果一天之内竟在马路上撞到5位刚刚失了业的对冲基金经理。在无预约下,一天碰上5个熟人已属少见,撞到5位拿着履历的对冲基金失意人,这个概率着实令笔者震惊。

自1949年第一只基金诞生至今,对冲基金行业刚好经历了一个甲子。一场金融浩劫,将其打得飘零惨淡,衍生产品垮了,石油商品垮了,套利交易垮了,行业信誉垮了。银行突然的信贷收缩,令猝不及防的对冲基金溃不成军。对冲巨擘马多夫的欺诈罪行,更令整个行业的诚信遭受质疑。对冲行业面临着60年来从未有过的生死危机。

金融业是这场百年一遇金融海啸的震中,市场价格急跌、流动性骤紧、信心崩溃下,高杠杆的对冲基金业自然受伤最重。对冲基金大约有2万亿美元资本,平均杠杆率为3倍;投资银行有自营投机交易资金4万亿美元,杠杆率为20倍。保守地估计,金融海啸前有86万亿美元的风险追逐资金(alphaseeker)进行投机运作。海啸后,假定对冲基金的资金损失一半、投行自营交易资金损失3/4(交易损失加上赎回),对冲基金的杠杆率降至1.5倍,投行的杠杆率降至5倍,投机资金的总数便由鼎盛期的86万亿暴跌至不到7万亿美元。以上数目仅是框算,不过所反映出的惨重损失,应该说八九不离十。而且,政府出资拯救银行和投资银行,同样内伤甚重的对冲基金却只能生死由命。

浩劫之下,对冲基金会不会彻底退出金融舞台?笔者认为,野火烧不尽,春风吹又生。旧基金的死亡,为新基金的发展提供了空间。

几乎所有欧美投资银行资本金均遭到重创,而对冲基金中只有1/3左右受重创或不得不清盘。投行的投资有明显的羊群效应,作为上市公司的投行为追求超高(而且是越来越高)的盈利增长要求,无一例外地进入事后被证实是死亡陷阱的按揭衍生产品领域,而且使用极高的借贷比率,一个部门的亏损便拖累了整个机构。

对冲基金行业则是由许多策略完全不同、杠杆比率参差的个体组成,它们中间有做CDO(债务抵押证券)、MBS(住房按揭抵押证券)或因超高借贷而遭灭顶之灾的,但也有许多因主攻方向不同、策略不同而小亏甚至赚钱的。对冲基金中倒掉一批无可避免,尤其是那些规模庞大、行动不便、靠杠杆率来增加回报的巨无霸。一批当年的传奇对冲基金,很可能像恐龙一样消失,取而代之的是规模较小、灵活、低杠杆、针对个别市场或产品的利基玩家(nicheplayer)。

其实,劫后的一片洪荒,为这些新型对冲基金创造出表现的舞台。行内的竞争对手减少了,名牌效应褪色了,投资银行迹近退出,而价格错位所带来的投机机会却在增多,市况波动也为真正的好手提供一显身手的机遇。同时,多数金融产品的价格泡沫已被挤出,市场在目前价位上再现2008年式暴跌的可能性似乎不大。

笔者认为,市场需要康复期,对冲业需要疗伤期。资金对风险的胃纳在相当时期都不会回到过去的勇态,整个对冲基金行业的复苏需要至少几年的时间。但是,这几年恰恰是幸存的或新起的基金有所作为的几年。上世纪90年代末对冲基金狂热兴起之前,是这一行业的黄金时代,那时竞争少,杠杆也不高,基金表现却很亮丽。

金融海啸过后,政府痛定思痛,必然会强化监管,这样无形中会加大基金的运作成本。不过笔者认为,此乃必要的保险,有利于保障投资人的根本利益,有利于行业的健康发展,也有利于市场的稳定。好的基金在监管之下,没有过高的借贷杠杆也可以赚钱。

对冲基金的成功取决于投资技巧、风险管理和价格错位。这三个要素并未随金融海啸而消失,因此笔者断言对冲基金不会就此消逝。但是,这一行业的真正复苏,不仅需要基金经理的表现,还需要新资金的流入,这恐怕要等待风险意识的放松。长远来看,投资者仍要求回报,部分资金仍愿意为更高的回报承受更高的风险,对冲基金具有存在的理由和市场上的地位。不过对冲基金一直被归类于另类投资(alternativeinvestment),它的确也是追求非一般风险/回报的非传统投资。

(本文原载于新财富,为个人观点,并非任何劝诱或投资建议)


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