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陶冬的博客

中国经济的研究

 
 
 

日志

 
 
关于我

陶冬博士,瑞信的董事总经理、亚洲区首席经济分析师。 1998年加入瑞士信贷第一波士顿,主管亚洲区经济研究。个人更侧重于对中国经济的研究, 但同时兼顾亚洲区其它国家和地区的研究。此前,任香港宝源证券高级经济分析师及中国研究部主管。   陶冬先生拥有美国犹他大学博士、经济学硕士学位及北京外国语大学学士。他曾对1997年亚洲金融风暴和2004年中国宏观调控作出过前瞻性分析和预警。

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油价跌,利好石化业?  

2008-10-28 22:31:40|  分类: 言论集 |  标签: |举报 |字号 订阅

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近来石油价格的急跌,验证了两点。首先地心引力是存在的。过度流动性可以制造价格泡沫,期货市场可以操纵现货价格,地缘政治可以激起市场恐慌,但是基本面因素最终会给市场一个公平价格。泡沫越大,持续时间越长,最终的调整可能越惨烈。

其次,需求是市场价格的终极决定者。尽管70%的石油期货合约,掌握在对现货并不感兴趣的金融资本手中,最终必须有人消费石油。美国、欧洲、日本、中国和其它新兴市场同步进入衰退或强烈放缓,是近十六年来首次出现。收入的下降、经济活动的放缓,为这轮石油投机打上了休止符。

石油市场的中期调整仍在进行中,对冲基金由疯狂做多到快速减仓,与油价近来暴跌有密切关系。它们目前或受倒闭冲击、或面临赎回潮,强制性平仓下油价短期跌到50美元是完全有可能的。笔者相信会有一批对冲基金此次折戟于石油的暴跌,而它们的清仓又带来新的沽压。

但是长远来看,石油的供需失衡问题并未得到根本解决。目前石油产量为每天8千7百万桶,其中非OPEC产量为5千万桶。以目前的经济活动,每天大约有150万桶石油的剩余产能。全球经济进入衰退,石油需求减少,应该是目前石油市场供需变化的主要因素。非OPEC国在今年年底或明年年初新增产能的出现(主要来自美国的墨西哥湾和中亚地区),也是油价回落的一个重要原因。此外,炼油设备/技术的改善,使石油公司使用重油作原料的能力大增,相对减轻了对轻油(油价上升最猛烈的部分)的需求。

尽管全球经济放缓为油价带来强大的下行压力,石油市场的中期调整仍会持续一段时间,笔者认为石油的长期牛市未必就此终结。

首先,石油供应与需求之间的差距十分小,任何一个生产事故或地缘政治危机(如俄罗斯、伊朗、尼日利亚都是火药桶)都可能重燃市场对供应不足的忧虑。其次、新兴经济的崛起以及生活方式的改变是长期的、结构性的,带来了对石油新的强劲需求。

石油的过渡性需求近年大增,而且今后会进一步上升。世界上几乎所有的国家政府都在寻求加大本国战略石油储备。估计油价跌破100美元后,此类买单会大量涌出。此外,商品已经成为主流金融投资的一种。退休基金、保险基金、共同基金、对冲基金多将部分资金配置到商品投资上来,这在几年前尚属罕见,今天则司空见惯。于是ETF层出,成为追高商品价格的主力军,也使更多的实物商品(包括石油)沉淀在供应和需求之间的中间环节。

另外,尽管许多国家的石油开采成本在每桶20美元以下,它们的财政预算却是建立在高得多的油价假设之上的。伊朗、委内瑞拉的预算,预设油价为95美元。如果油价低过70美元,多数海湾国家将出现巨额财政赤字。OPEC也许对短期油价走势的干预能力有限,不过如果它们真的大幅削减生产,石油价格可望回复到每桶70美元的水平。

油价回落,石化行业是否一定得益?笔者认为未必。的确石油价格的下降,有助于饱受高油价困扰的石化公司控制成本,但是石化业的行业周期已经出现拐点。新一轮的产能释放刚刚开始,以沙特阿拉伯为首的海湾地区,将为全球化工行业每年带来超过6%的产能扩张(这还是在中国放缓新建工厂基础上取得的)。加上全球衰退下需求不景,石化行业的利润率在今后几年势必大幅萎缩。

石化行业基本上每7~10年有一个行业周期,其中大约三年赚钱、一年打平、其余时间亏损。这轮周期的谷底在2001年末,过去三年是石化业罕见的黄金期。不仅产能适当,全球范围内的持续、强劲的需求增长(尤其来自中国及其它新兴市场)带来了一个超强的上升周期。然而这一切已经成为过去,产能过剩、需求不足,将取代油价上升,成为石化业今后的主要困扰。

中国的石油化工业在过去一年,受到原油价格飙升但成品油价被政府管制的困扰,盈利遭到重创。随着石油价格回落到95-100美元区间,国内与国际成品油价格可以基本趋同。这为政府改革生产要素价格形成机制,使国内油品价格与国际市场价格联动,提供了重要的机会。成品油价格开放,可以解决中国一些深层次的矛盾,也有利于中国石化公司恢复盈利能力。但是石化业的“黄金三年”已经过去,全行业似乎已经进入了下行周期。

中国石化业龙头级企业的2009年PE预计为6-7倍(假定价格放开,以港股价格计)。由于成品油价格管制,股价在过去受到压制。成品油价格调整或放开,利好这些公司。不过由于周期的变化和全球经济的减速,世界各大石化股的PE已经回落到5倍左右。这班船已经误了。

 

(本文原载于新财富,为个人观点,并非任何劝诱或投资建议,内容根据形势变化有小修改)


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