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陶冬的博客

中国经济的研究

 
 
 

日志

 
 
关于我

陶冬博士,瑞信的董事总经理、亚洲区首席经济分析师。 1998年加入瑞士信贷第一波士顿,主管亚洲区经济研究。个人更侧重于对中国经济的研究, 但同时兼顾亚洲区其它国家和地区的研究。此前,任香港宝源证券高级经济分析师及中国研究部主管。   陶冬先生拥有美国犹他大学博士、经济学硕士学位及北京外国语大学学士。他曾对1997年亚洲金融风暴和2004年中国宏观调控作出过前瞻性分析和预警。

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陶冬:传巴菲特购入低价次按资产,次贷危机不知要持续多久?   

2007-08-14 01:48:18|  分类: 言论集 |  标签: |举报 |字号 订阅

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在过去的三周,全球金融市场演绎出过山车般的动荡。笔者看来,这是在风险意识进入狂热状态后的一次回调,震中在美国房地产衍生产品和公司债券市场,全球股市受到拖累,商品市场也受到负面冲击。

 

这场市场动荡起自美国次级按揭贷款市场。次贷危机不断蔓延,造成杠杆式投资房地产衍生工具的基金出现大面积亏损。投资银行贝尔斯登旗下两家对冲基金被迫清盘,澳大利亚三只基金也接近清盘,一家法国银行暂停三家旗下基金运作。估计基金中还会有其他黑洞爆出来,于是投资者掀起赎回浪潮,迫使基金在超低价位平仓套现,给市场带来进一步的抛售压力,形成恶性循环。

 

公司债券市场爆发恐慌性抛售,是市场动荡的第二个成因。几个星期前资金对风险熟视无睹,但危机发生后投资情绪迅速转向另一极端,投资银行高盛的债券居然卖到垃圾债券的价格。目前的市场气氛下,发行公司债已几乎没有可能,这对依赖债市融资发展的企业构成打击。这对依靠债市集资进行并购活动的私人股权基金(private equity funds),不啻于釜底抽薪。并购是近来支撑欧美股市的一个重大题材。

 

债市急跌,还导致套利交易获利平仓。日元汇率上扬,资金流出新兴市场、高息货币,加深了这些市场的调整深度。此次调整中,新兴市场受实际基础面影响不大,但跌幅颇深。

 

上周次贷危机发生了一次质的变化---资金供应发生断裂。由于市场风险意识由一个极端滑向另一个极端,资金对债券(国债除外)的需求全面消失。不仅次级贷款及其衍生产品无人问津,其它债券(包括一些平时热门的证券)也变得有价无市,基金根本无法在市场上套现以应付赎回。而此更加深了投资者的疑虑,挤提加剧,形成恶性循环。针对市场、基金在资金流动性上休克式的断裂,欧洲央行率先注入资金流动性。之后发展为美国联储、欧洲央行、日本银行,以及其它央行联手进行公开市场操作,纾缓资金市场和债券市场的资金断流,规模为“九一一”以来之最大。伯南克上周二对次级按揭贷款危机尚表现轻松,三天后则突然放弃其不干预立场,可见危机的发展(尤其是信贷收缩和基金赎回)出乎金融当局的意料。

 

此次调整还会持续多长时间?事件仍在发展中,央行干预能否重新树立市场信心,仍是未知数。目前对事态作出量化的判断也许为时尚早,不过笔者相信不同资产所需要的复苏时间一定不同。

 

次按市场至少需要18-24个月才能恢复平静。次按贷款中80%以上按揭是以2-18形式货出的(即前贷款的两年收固定息率,之后的十八年则采用浮动按揭利率)。在今后十八个月中,会有大量目前仍享受固定利率的借款人开始面对远比当初预期高得多的按揭利率,坏账率势必上升,并不时地给金融市场制造坏消息。

 

美国公司债市场需要几个月的时间来恢复信心。过度流动性之下,公司债券价格低到了与风险不相称的水平。这次调整为投资者上了风险控制的一课,债市信心的恢复,往往需要较长的时间。

 

股市则不同。此次危机对美国房地产、公司债,以及银行/投资银行构成冲击。对于它们,坏消息也许尚未出尽。但是此范围之外的多数国家的多数上市公司,其业务和盈利并不受到实质性的影响。股市的震荡,更多属于市场情绪上的波动。笔者相信,这轮风险意识上的调整对于多数股市来说,几个星期便可以完成。

 

不过前提是没有全球性银行/投资银行出事。银行/投资银行不仅购买了大量次按资产,更拥有更多的其它衍生产品。他们的许多美国资产,暂时都面临有价无市的局面。一旦一家银行/投资银行陷入资金危机,可能拖累其它金融机构,带来重大的市场风险。目前看来出现这种情况的机会不十分大,但是一旦出现,对经济、市场的威胁可能极大。

 

几家欢喜几家愁。在一片市场愁云下,据报巴菲特开始买入超低价的次按资产了。

 

本文原载于证券市场周刊(内容有所修改),为个人观点,并非任何劝诱或投资建议。
 

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